点评
■ 事件：
2026年4月17日，公司发布2025年年报。2025年公司实现营业收入215.39亿元，同比增长39.34%；归母净利润31.50亿元，同比增长53.74%；扣非归母净利润29.52亿元，同比增长57.13%。单25Q4，公司实现营业收入77.12亿元，同比增长52.69%；归母净利润9.59亿元，同比增长71.92%；扣非归母净利润9.16亿元，同比增长93.56%。
■ 2025年公司变压器、开关类业务均实现较好增长。
具体产品来看，2025年公司变压器实现收入46.33亿元，同比增长38.4%，毛利率为36.4%，同比提升4.1Pcts；开关实现收入89.35亿元，同比增长29.3%，毛利率为36.9%，同比下降1.9Pcts；保护及自动化类实现收入25.4亿元，同比增长4.0%，毛利率为35.1%，同比提升2.5Pcts；电力电子类实现收入15.25亿元，同比增长49.5%，毛利率为18.9%，同比提升0.1Pct；EPC类实现收入23.32亿元，同比增长130.9%，毛利率为11.8%，同比下滑0.1Pct；储能实现收入15.31亿元，同比增长121%，毛利率为11.7%，同比提升9.2Pcts。
■ 2025年公司超额实现年初订单及收入目标，2026年订单目标同增30%。
2025年度公司的经营目标是：实现新增合同订单268亿元（不含税）、同比增长25%，实现营业收入185亿元、同比增长20%；2025年公司实际完成情况为：2025年公司新增订单为288.91亿元（不含税），与上年同期相比增长34.64%；实现营业总收入215.39亿元，与上年同期相比增长39.34%；新签订单及实现营收均超额完成年初目标。2026年度公司的经营目标是：实现新增合同订单375亿元（不含税），同比增长30%；实现营业收入270亿元，同比增长25%；2026年公司订单及营收均维持较积极展望。
■ 海外业务持续高增，成为公司业务重要增量。
2025年公司海外实现收入58.03亿元、同比增长86%，毛利率为35.24%。业务已覆盖全球100多个国家和地区，2025年公司海外收入占比提升至26.94%，成功切入发达市场顶级电网运营商供应链，全球化布局取得阶段性成效。
■ 投资建议：公司为国内电力设备优质企业，积极布局多个核心赛道，我们预计公司2026-2028年营收分别为292.70、376.09、459.76亿元，对应增速分别为35.9%、28.5%、22.2%；归母净利润分别为43.08、59.09、73.78亿元，对应增速分别为36.7%、37.2%、24.9%，以4月21日收盘价为基准，对应2026-2028年PE为39X、29X、23X，维持“推荐”评级。
■ 风险提示：原材料价格波动超预期风险，海外市场拓展不及预期风险等。
公司财务报表数据预测汇总
研究报告信息
思源电气（002028.SZ）2025年年报点评：变压器及开关业务稳增，深化国内外市场布局
对外发布时间：2026年4月22日
报告撰写：
邓永康 SAC编号S0590525120002
李佳 SAC编号S0590525110042
许浚哲 SAC编号S0590525110047
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